¿Cuáles son los cuatro atributos esenciales para la selección de acciones?

Como gestores activos, una de las principales características que buscamos en una compañía es un crecimiento constante de los beneficios. Y es que la creación de riqueza se sustenta en un aumento de las ganancias. Naturalmente, dicho crecimiento se rige por los datos fundamentales de la empresa: puntos fuertes como la capacidad para fijar precios, un balance contable robusto y un alto rendimiento del capital invertido (ROIC).

Por otra parte, el valor en bolsa también se deriva de las ganancias. En ocasiones, las acciones son una imagen fiel del potencial de ganancias de una empresa y de los datos fundamentales subyacentes, aunque muchas veces, no. En palabras del legendario inversor Benjamin Graham, «el mercado es una máquina de votar en la que innumerables personas registran elecciones que son producto, en parte, de la razón y, en parte, de la emoción». Un inversor centrado en los datos fundamentales espera pacientemente hasta que la razón prevalece.

En nuestro caso, compramos determinadas acciones porque, después de un riguroso análisis, consideramos que se trata de una empresa de alta calidad con potencial de crecimiento sostenible a largo plazo. Buscamos cuatro características esenciales en una empresa:

Cuando encontramos estas empresas, no nos separamos de ellas para desplegar todo el poder de las ganancias compuestas.

Integramos los criterios ESG en nuestra búsqueda de estos atributos clave. Los factores ESG son importantes para maximizar el valor a largo plazo, ya que aportan visibilidad al buen gobierno y a las operaciones de las empresas en las que invertimos. Uno de nuestros principales objetivos es invertir en empresas donde los riesgos ESG se comprenden y se mitigan.

1. Ventaja competitiva

Construir un foso competitivo

Las ventajas competitivas hacen posible que una compañía ofrezca un producto o servicio superior al que ofrecen empresas de la competencia, o bien que fabrique un producto similar a un precio más bajo. De este modo, las ventajas competitivas permiten que una empresa ofrezca un buen valor al cliente y esto, a su vez, le reporta ingresos, por lo que representa un beneficio tanto para los accionistas como para los clientes.

La ventaja competitiva de una empresa determina de manera crítica sus resultados a largo plazo, pero suele ser el factor más difícil de evaluar. Para descubrir con qué foso competitivo cuenta una empresa, nuestros analistas plantean preguntas como: ¿qué fuerza tiene la marca? ¿La capacidad para la fijación de precios que tiene la compañía es sostenible?

Vamos a pensar en la marca de ropa deportiva Nike, que goza de un gran prestigio en todo el mundo. Nike posee credibilidad en muchos deportes y los clientes sienten un apego emocional por su conocido logotipo que muchas otras marcas no pueden ni soñar con conseguir. Gracias a su importante nivel de ingresos y rentabilidad, invierte en marketing y patrocinios bastante más dinero que su competencia, algo fundamental para garantizar que la marca siga teniendo repercusión entre los consumidores de todo el mundo. Por ejemplo, incluso con la guerra comercial, que ha tenido consecuencias negativas para muchas empresas estadounidenses que operan en China, Nike ha registrado un crecimiento superior al 20 % (en los primeros 10 meses de 2019). Además, su prestigio como marca le permite seguir creando y vendiendo productos cada vez más innovadores y a un precio más elevado, capaces de impulsar sus ganancias brutas, sin dejar de centrarse en la eficiencia de la fabricación para mejorar los márgenes de sus ingresos netos.

Más allá del prestigio de la marca, existen otros factores que pueden contribuir a que ampliar el foso competitivo. Las economías de escala representan una ventaja económica, ya que las empresas más grandes distribuyen los costes fijos entre un número mayor de unidades y se benefician de un mayor poder adquisitivo. Otro factor consiste en lograr un efecto de red construyendo plataformas útiles en las que los compradores y vendedores, o los comerciantes y los usuarios, formen una masa crítica realizando transacciones entre ellos. No hay más que pensar en las bolsas de derivados como CME Group, las plataformas de comercio electrónico como Alibaba o las redes de pago de Visa y Mastercard.

Visa y Mastercard operan en un sector en el que observamos un sólido crecimiento secular a largo plazo, y es que todavía se efectúa una considerable cantidad de transacciones en efectivo que pueden sustituirse por pagos digitales, especialmente, en los mercados emergentes, donde la mayoría de las
operaciones se realizan en metálico. Otros impulsores positivos son el aumento de la aceptación entre los consumidores y los comerciantes, y la mayor penetración del comercio electrónico. Además, existe una enorme oportunidad sin explotar en el segmento de los pagos entre empresas (B2B), donde las tarjetas aún brillan por su ausencia.

Sin embargo, no todas las empresas de pagos se beneficiarán de este crecimiento del sector. Visa y Mastercard, las dos redes de pagos globales predominantes, desempeñan un papel excepcionalmente indispensable en el ecosistema de pagos que al resto de los grupos de pagos le resulta prácticamente imposible igualar. Por ejemplo, Visa puede utilizarse en más de 50 millones de tiendas y comercios de todo el mundo, y tiene relación con unos 16 000 clientes de entidades financieras de todo el mundo. La escala ofrece una probada capacidad de fijación de precios habida cuenta de su base de clientes tan diversificada, formada por comercios y entidades. El resultado es que ambas empresas han disfrutado de márgenes operativos superiores al 50 % y de un ROE por encima del 20 % en los últimos cinco años. Gracias a su posicionamiento, también han aprovechado la ventaja que supone el creciente espacio del comercio electrónico, ya que empresas como PayPal y Apple Pay utilizan sus redes para prestar sus servicios.

En última instancia, creemos que estas empresas de calidad pueden traducir sus ventajas competitivas en una mayor rentabilidad, en comparación con la empresa promedio.

2. Gestión sólida

El valor de los visionarios

Ningún inversor querría invertir conscientemente en una empresa mal gestionada: invertir debe ir de la mano de una gestión competente. Pero no es tan sencillo distinguir entre una buena gestión y una mala. Cuando buscamos empresas con una excelente gestión nos fijamos en cómo toman las decisiones para asignar el capital, en cómo vinculan la retribución con el valor para los accionistas y en si articulan bien su estrategia y la respaldan con una trayectoria que demuestre un rendimiento y unos índices de crecimiento elevados, financiados con un balance contable conservador.

Un consejero delegado visionario puede reajustar con éxito la dirección estratégica de una empresa y transformar un negocio. Cuando Satya Nadella pasó a desempeñar el cargo de consejero delegado de Microsoft en 2014, heredó una organización muy orientada a ampliar el alcance del sistema operativo Windows. Al centrarse tanto en su histórica joya de la corona, Microsoft había pasado a ser menos relevante para los consumidores y había perdido el tren de dos grandes cambios tecnológicos: internet y los teléfonos inteligentes. Sin embargo, Nadella
reconoció la importancia de la nube y los dispositivos móviles y cómo esto cambiaría el enfoque empresarial hacia la tecnología de la información. En su primera circular a la empresa en calidad de consejero delegado, Nadella recalcó que el valor esencial de Microsoft era facilitar que los usuarios y las organizaciones «hicieran más», independientemente de la plataforma de TI que utilizasen. Esta reflexión quedaba muy lejos de aquellos primeros tiempos en los que el objetivo de la empresa era colocar un PC en todos los escritorios.

Un consejero delegado fuerte también es capaz de actuar con firmeza, tomar decisiones difíciles y saber dónde hay que invertir para dirigir a la compañía hacia sus objetivos. En su caso, Nadella abandonó rápidamente la idea del desafortunado teléfono Windows y lanzó aplicaciones de Microsoft para iOS y Android. Esto supuso el inicio de una cultura más colaborativa en Microsoft, ya que se asoció con otras empresas de software e incluso adoptó software de código abierto. Finalmente, Nadella supervisó el avance de Microsoft hacia los servicios en la nube, con los que pretende convertirse en una plataforma para empresas y personas de todo el mundo. Estos esfuerzos han contribuido al crecimiento de Microsoft y han ampliado los mercados de TI a los que puede dirigirse, al centrarse en las necesidades de los clientes y en las nuevas tendencias del sector.

Los buenos consejeros delegados también suelen comprender rápidamente qué quieren los clientes y cómo dárselo. Jeff Bezos, fundador, consejero delegado y presidente de Amazon, ha obtenido unos impresionantes ingresos de forma sistemática «deleitando al cliente» y adoptando un enfoque a largo plazo. En el negocio del comercio electrónico de Amazon, esto supone una mayor selección y un envío más rápido. Esto último se consigue invirtiendo más que la competencia en centros logísticos y en entregas de «última milla». Y, cuando se trata del negocio en la nube, significa mayor inversión en infraestructura de servidores y servicios de software, así como en eficiencias que se traducen en precios más bajos para los clientes.

La orientación al cliente también ha derivado en un enfoque más equilibrado para la expansión del margen. Bezos ha dado prioridad a la inversión en el cliente por encima de la rentabilidad a corto plazo, lo que ha contribuido a la fidelización de los clientes y ha incrementado el gasto por cliente en todas las
categorías. Esto también beneficia a los accionistas puesto que el negocio de Amazon es más predecible a largo plazo, pero todavía tiene un margen de crecimiento significativo en todos sus negocios clave.

3. Crecimiento sostenible

Estimular la rentabilidad a largo plazo

El rendimiento del capital invertido (ROIC) es el parámetro que mejor refleja la rentabilidad de una empresa. Mide el volumen de flujo de efectivo que genera una empresa con relación al capital que ha invertido. Una ROIC (rentabilidad sobre el capital invertido) elevada indica normalmente que una empresa posee ventajas competitivas, lo que en inglés denominan “moat” (foso de protección). Asimismo, creemos que muchas de nuestras inversiones ofrecen además la posibilidad de realizar una inversión adicional de capital a tasas de retorno atractivas, contribuyendo de ese modo al aumento de los beneficios. Y es el crecimiento de beneficios precisamente el factor que influye en el comportamiento de una acción a largo plazo.

Un buen ejemplo de ello es Safran, una empresa líder en la fabricación de motores de fuselaje estrecho, que ha alcanzado un ROIC promedio del 18 % en los últimos cinco años. El mantenimiento de motores es el principal generador de ingresos de Safran, y sus flujos de ingresos recurrentes le otorgan una amplia visibilidad sobre el crecimiento. Por razones reglamentarias y de seguridad, los motores deben ser sometidos a tareas de mantenimiento cada cinco o siete años (lo que supone unas cinco visitas a lo largo de la vida útil del motor). Safran posee una flota relativamente joven: el 60 % de sus motores, fabricados en una empresa conjunta con GE, no ha pasado todavía por la primera visita de mantenimiento, mientras que otro 30 % solo lo ha hecho una vez. Los ingresos procedentes del mantenimiento han crecido históricamente un 8 % anual durante los últimos 12 años y esperamos que esta tendencia continúe.

Fuente: Estimaciones de Vontobel, informes de la empresa, 2019.

La demanda de nuevos motores también es fuerte y representa una fuente de crecimiento. Los pedidos de aviones de fuselaje estrecho pueden llegar a acumular retrasos de entre ocho y nueve años, respaldados por un crecimiento del tráfico entre el 5 % y el 6 % y el crecimiento estructural en el espacio de las líneas aéreas de bajo coste. Si tenemos en cuenta todos los factores, esperamos que el mantenimiento impulse el crecimiento general del mercado posventa a un ritmo elevado y de un solo dígito hasta 2029, una visibilidad que es difícil de encontrar en prácticamente todas las empresas.

Los flujos de ingresos recurrentes que se deben a los requisitos reglamentarios son uno de los motores del crecimiento. Otros factores pueden presentar trasfondos igualmente significativos, como la penetración de una nueva tecnología, la expansión de la cuota de mercado o el ascenso de una clase media. Seguimos encontrando magníficas oportunidades de crecimiento a largo plazo en empresas que se benefician del crecimiento de la demanda secular entre las clases medias de mercados emergentes (ME) con mucha población.

A medida que los consumidores ganan más, pueden comprar más y mejores productos de consumo básico. Unilever, cuyas marcas utilizan 2500 millones de personas todos los días, obtiene el 60 % de sus ventas en los ME, y genera al menos 500 millones de euros en 16 países emergentes. Prevemos que el crecimiento de Univeler, impulsado por los ME, seguirá expandiéndose a tan buen ritmo en los próximos años.

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