La cuestión no es fondo indexado o ETF, sino quién lo hace y cómo. Muchas personas se fijan en la diferencia entre costes totales TER, que son importantes, pero que son sólo los visibles -los costes no visibles, incluyen tasas y coste de los canjes-. El caso es que el TER es sólo un elemento, que depende del fondo. En nuestro indexado de EEUU en clase limpia en EUR es 0,29%, frente 0,46% de Rusia. Incluye gestión, administración y custodia, auditoría, costes legales y de distribución. El coste de gestión es muy parecido en ambos, pero en Rusia más alto porque el fondo tiene menor volumen y por tanto mayor peso de los costes absolutos. Por su parte el OCR incluye además los costes de transacción y de mercados de divisas y puede suponer 1 o 2 puntos básicos. Adicionalmente, para que los partícipes que están en el fondo no se vean afectados por los costes generados por flujos de entrada y salida de otros inversores, se aplican estos costes de suscripción y reembolso al flujo neto del día, para compensar, a favor del fondo.
Lo primero es el método de réplica
El caso es que al elegir el instrumento de inversión pasiva, ya sea un fondo indexado o ETF, lo primero que hay que averiguar es la metodología y calidad de réplica, es decir, si es completa, mediante muestreo o sintética mediante derivados, no sólo los costes. De hecho el método de réplica es de los parámetros más importantes. Eliminando el TER, donde las diferencias entre instrumentos pueden ser de 3 a 10 puntos básicos, la desviación acumulada en la rentabilidad respecto al índice puede incluso ser negativa según el instrumento, hasta del 2% en función de cuando se entra y se sale, por cúmulo de defectos de réplica, sobre todo cuando hay movimientos de mercado importantes. Incluso un inversor que entrase y saliese en un año, independientemente de las fechas entre 2017 a 2018, se podría encontrar rentabilidad negativa respecto al índice según el instrumento.
En el caso de Pictet AM, para tratar de estar lo más cercano posible al índice, con el objetivo de reducir los costes, nuestro algoritmo trabaja a nivel de títulos, sectores y países, tratando de reducir el número de transacciones. De manera que hacemos replica física completa siempre que es posible, es decir, compramos todos los valores con mismo peso que el índice, siendo el error de seguimiento muy próximo a cero en nuestros indexados de EEUU y Japón. La excepción es emergentes y China (la cartera está formada por 406 de 459 valores), donde, al no ser eficiente pasamos a replica cuasi completa. Es el caso del indexado de mercados emergentes, pues cuando en mayo de 2018 incluyó acciones “A” de China, añadió unos 250 títulos, cada uno de peso muy pequeño. Así que en lugar de comprarlos todos hemos sobre ponderado títulos chinos que cotizan en Hong Kong para compensar, lo que nos permite ahorrar costes de transacción. Efectivamente, si los valores no son líquidos y son pequeños podemos no comprarlos. Si necesitamos tenerlos podemos comprarlos en un periodo del día distinto al del cierre (para reducir o minimizar el impacto en el mercado). Así que nuestro bajo error de seguimientos es el resultado del proceso, no una optimización. Puede ocurrir que optemos por aumentar marginalmente el error de seguimiento si disminuimos el número de transacciones. Ahí está la habilidad del gestor.
Adicionalmente reducimos costes mediante la mejor ejecución, para lo que obtenemos ofertas de intermediarios financieros cada seis meses, proponiéndoles parte de nuestro negocio a cambio de exclusividad, con costes muy competitivos.
La rentabilidad del índice, sin más riesgos
Aunque algunos instrumentos de réplica no completa lo pueden hacerlo mejor que el índice por ser su objetivo (enhanced indexed) o prestando valores, si no obtiene una rentabilidad próxima al índice es que está tomando riesgos, que pueden proporcionar rentabilidad adicional o suponer un coste adicional. Al no hacer réplica completa se ahorra en número de transacciones, pero a costa de aumentar el error de seguimiento. En nuestro caso tenemos un proceso que nos permite reducir mucho los costes de transacción, con sistemas de gestión los costes y la voluntad de hacerlo. Partimos de que la rentabilidad es conocida, la que va hacer el índice, ni más ni menos, sin tomar más riesgos. Así que el riesgo de contraparte en préstamo de valores es en nuestro caso limitado, sólo con clientes en custodia y con altos requisitos de seguridad. La contraparte tiene que proporcionar garantías por el 105% del valor, más que lo depositado, en bonos de alta calidad AA o mayor. Hay que tener en cuenta que actualmente, a diferencia de 2007 2008 hay menos miedo respecto riesgo de contraparte en las entidades financieras, pero hay quien ha vivido esos años y nunca más quiere que se de préstamo de valores.
Gran número de controles
Otra dimensión es el riesgo, para lo que tenemos distintos gran número de controles para que nuestro proceso carezca de errores, intentamos identificarlos lo antes posible. Tenemos un departamento de riesgo independiente, que analiza y controla cada día las desviaciones de rentabilidad respecto al índice y el error de seguimiento. Otro nivel se da por el departamento de cumplimiento normativo, encargado de que cada equipo cumpla las pautas definidas por los clientes en nuestra plataforma de contratación. Así, en fondos indexados no podemos pasar de un determinado error de seguimiento, ni invertir fuera del universo especificado. Cada orden está supervisada antes de la contratación y posteriormente hay otros controles adicionales. También contamos con medidas de control de riesgo en nuestro propio equipo, incluyendo la calidad de datos que recibimos de los proveedores de índices como MSCI o S&P, cambios en el índice o precios en el mercado de divisas, que se contrastan con nuestra base de datos y controlamos estructura de la cartera y la liquidez, con controles pre y post operaciones en del propio equipo. De hecho los asistentes de gestión de carteras controlan las operaciones y flujos de caja y a final de día vigilan que lo que han calculado teóricamente coincide con la cartera.
En los fondos indexados de renta fija los índices otorgan mayor peso a las compañías más endeudadas. Así que en este caso la réplica, que lleva a cabo otro equipo mediante otro proceso, se lleva a cabo por muestreo, intentando eliminar empresas con demasiado riesgo y tratando de generar alfa para cubrir los costes. Al respecto, no registrados ni comercializados en España disponemos de dos estrategias, una de no de renta fija suiza y otra internacional.
Indexados para inversión a largo plazo, ETF para entrar y salir en el día
Para la inversión a largo plazo los fondos indexados son una buena estrategia. Si uno quiere entrar y salir en el mismo día, los ETF son más adecuados.
Pero los ETF cotizan a cada momento y si su mercado está cerrado hacen aproximaciones al valor de mercado. En Egipto, durante el mes y medio que estuvo cerrado, la desviación llegó a ser del 30% respecto al índice. También ocurrió en agosto de 2015, con las preocupaciones respecto al mercado inmobiliario en China y una elevada corrección. Entonces los creadores de mercado aumentaron sus diferenciales de compra y venta respecto al índice S&P, que llegaron a ser del 2 y 3%. Los precios de algunos ETF se desviaron totalmente, hasta 25% respecto al mercado, no por mucho tiempo, pero afectando a quien hubiera querido salirse, con esa pérdida. Lo mismo pasó en octubre de 2008 en mercados emergentes y tras el terremoto de Japón de marzo de 2011 con desviaciones del 3 al 5%. Esto no le ocurre al fondo indexado cuyo net asset value coincide con el del cierre de mercado del día.
