¿Ha desaparecido la prima por tamaño?

En la década de 1990, el ganador del Nobel, Eugene Fama, y el profesor Kenneth French establecieron el «modelo de tres factores» como método para explicar mejor las rentabilidades de la renta variable. Su análisis llegó a la conclusión de que las acciones value tienden a comportarse mejor que las acciones growth y que las acciones de pequeña capitalización tienden a comportarse mejor que las acciones de gran capitalización. Desde hace varias décadas se tiende a creer que las empresas pequeñas tienen mayores rentabilidades ajustadas al riesgo.

Esto supuso el nacimiento oficial de la prima de riesgo por tamaño

Una prima de riesgo podría definirse como la rentabilidad superior a la media que debería compensar a los inversores por asumir un riesgo. Sin prima, en principio ningún inversor sensato asumiría riesgo. Las empresas más pequeñas suelen ser una inversión de mayor riesgo que las empresas más grandes, por varios motivos:

• Análisis: Suele resultar más caro obtener información sobre empresas más pequeñas y menos conocidas y analizadas que sobre empresas más grandes. Este «coste de la información» debería reflejarse en la tasa de rentabilidad.
• Liquidez: Las acciones de las empresas pequeñas suelen ser más líquidas que las de las grandes empresas, lo que justifica una prima de liquidez como compensación por los posibles costes de vender la acción.
• Riesgo: Las empresas pequeñas suelen tener un mayor riesgo comercial que las empresas grandes, ya que normalmente tienen menos recursos, están más concentradas y menos diversificadas, y venden al mercado local en lugar de al internacional. Por tanto, las empresas pequeñas son más sensibles a crisis económicas y caídas de la demanda. En teoría, este riesgo de fuertes pérdidas en los malos momentos se compensa con altas rentabilidades en los buenos.

En cualquier caso, eso es en teoría. En el gráfico 1 se muestra una comparación de la rentabilidad acumulada entre los valores grandes y los valores pequeños. Aunque, efectivamente, las empresas pequeñas han generado una mayor rentabilidad total que las empresas grandes desde 1979, desde 2006 no han ofrecido esa prima relativa. Gráfico 1. Comparación de rentabilidad entre los valores grandes y los pequeños

Fuente: T. Rowe Price

¿Ha desaparecido la prima por tamaño?

Creemos que la desaparición de la prima de la pequeña capitalización puede deberse a tres motivos: un fuerte repunte de los valores tecnológicos, un entorno de bajos tipos de interés y la debilidad general del dólar.

Las Small Camps invierten menos en valores tecnológicos

Si nos fijamos en la exposición sectorial de los valores de gran capitalización frente a los de pequeña capitalización, la diferencia más evidente es su exposición relativa a los valores tecnológicos: la tecnología supone un importante porcentaje, el 25%, de la gran capitalización, comparado con solo el 15% de la pequeña capitalización. La espectacular rentabilidad superior de las compañías tecnológicas en la última década, especialmente Facebook, Apple, Amazon, Netflix y Google (las denominadas «FAANG»), explica en cierto modo la reciente solidez de los valores de gran capitalización.

Los bajos tipos de interés serían otro factor

Las empresas pequeñas suelen comportarse mejor tras un endurecimiento de la política monetaria, ya que los tipos de interés al alza suelen corresponderse con periodos de recuperación económica, lo que a su vez impulsa especialmente a los valores de pequeña capitalización. Sin embargo, los últimos diez años se han caracterizado por unos tipos de interés persistentemente bajos. Y lo que es más, este entorno de tipos bajos también ha respaldado a las empresas que pagan altos dividendos, que son normalmente valores de gran capitalización.

Una posible última causa de este cambio de paradigma es la divisa

Las empresas grandes tienden a exportar más que las pequeñas, por lo que un dólar estadounidense fuerte podría dañar más la competitividad de las grandes empresas estadounidenses, ya que sus productos y servicios son más caros. En cambio, las empresas pequeñas, que venden más al mercado interno, son menos sensibles al dólar. Desde el año 2000, el dólar estadounidense ha vivido largos periodos de debilidad, lo que ha aumentado la competitividad de los valores de gran capitalización.