El comienzo de 2020 define la década. La pandemia ha puesto patas arriba todas las predicciones que había para el año. Se ha producido una paralización sin precedentes de la actividad económica mundial, a la que se ha respondido con un apoyo político rápido y sin precedentes. La reapertura económica es una medida necesaria, pero no suficiente para la recuperación. Además de los avances médicos, las decisiones políticas serán fundamentales para decidir el carácter de la misma- ya sea una V, una U, muy probablemente en nuestra opinión, un «swoosh» (oscilante como el símbolo de Nike)- que define la forma de las diferentes recuperaciones, así como la del mundo en general.
Nuestro escenario principal mantiene una recuperación lenta y desigual. Es probable que el gasto se quede estancado en este contexto de incertidumbre. Manejamos también un escenario alcista en el que la llegada de una vacuna eficaz permitiría una reapertura económica integral, con los gobiernos recurriendo a medidas y planes de estímulo. Por el contrario, nuestro escenario más pesimista considera una segunda oleada de contagios que obligaría a volver a los bloqueos económicos o a retirar prematuramente el apoyo fiscal en medio de un continuo recorte del sector privado.
La asignación de activos en cualquiera de esos escenarios requiere establecer un sutil equilibrio entre el apoyo fiscal y monetario ya desplegado por los bancos centrales y los gobiernos para mitigar el daño económico, la protección contra una posible recesión prolongada y una recuperación leve, y la identificación de oportunidades para una mejora asimétrica en caso de que una terapia eficaz o vacuna permita un rebote más duradero. Mantenemos la exposición a los temas y zonas geográficas que creemos que se beneficiarán más de un repunte, al tiempo que limitamos nuestro riesgo general si se produce un escenario más pesimista.
Los activos de riesgo en todo el mundo han experimentado importantes rallys desde finales de marzo, ya que al optimismo inicial por las medidas de apoyo le siguió un progreso gradual tanto en los resultados sanitarios como en la actividad económica en los países desarrollados. No obstante, en nuestro escenario principal, la demanda y la capacidad de producción se mantendrán por debajo de los niveles anteriores a la crisis de COVID-19 en 2020.
En Estados Unidos, el posible final de las prestaciones por desempleo en julio y la inminente austeridad a nivel de los gobiernos estatales y locales constituyen riesgos potenciales. La importancia del consumo para Estados Unidos y la profundidad de los mercados capitales sugieren que la respuesta política desempeñará un papel clave a la hora de definir la forma y la magnitud de la recuperación macroeconómica mundial, así como el rendimiento del mercado financiero. El apoyo tan rápido de la Reserva Federal a los mercados de crédito y su compromiso con tipos de interés bajos es sólo un factor a considerar, también hay que considerar la posibilidad de cambios impositivos y regulatorios poco favorables para el mercado que vendrían con una victoria demócrata de la Presidencia en las Elecciones Presidenciales de noviembre.
Entonces, ¿qué podemos esperar?
Dentro de los activos de EE.UU., preferimos los bonos grado de inversión y ligados a la inflación, que se benefician de las medidas del Banco Central. La magnitud del rally de los activos de riesgo nos hace mantenernos neutrales en renta variable global. Preferimos la renta variable de Japón y Alemania, que cotizan con valoraciones mucho más atractivas.
Las redes de seguridad relativamente sólidas de las naciones europeas y la naturaleza de las respuestas de las autoridades europeas a la pandemia inspiran el optimismo. La percepción hacia el gasto gubernamental está cambiando. El Plan de recuperación franco-alemán constituye un avance concreto hacia el desarrollo de un enfoque colectivo de la política fiscal por parte de la Unión Monetaria, que si se promulga podría impulsar el aumento de la demanda interna durante la fase de recuperación. Los tipos de financiación negativos mediante programas introducidos por el Banco Central Europeo hacen que se reduzcan los spreads de la deuda soberana y la concesión de préstamos para reforzar la economía real.
China y Corea, que fueron los primeros en sufrir el virus antes que sus homólogos de los mercados emergentes, podrían tener una pronta recuperación, ya que han sido los primeros en estabilizar la actividad y poner en marcha una sólida infraestructura de rastreo de contactos. La deuda de los mercados emergentes en dólares, en particular de los países asiáticos, representa otra esfera en la que la rentabilidad está sesgada al alza si el apetito de riesgo continúa.
Las tensiones entre China y EE.UU. también han resurgido en varios frentes, incluyendo la pandemia COVID-19 y la situación de Hong Kong. Un eventual ajuste de cuentas sobre estas cuestiones amenaza con alimentar la volatilidad no sólo en los mercados chinos, sino también a nivel mundial. Tácticamente, creemos que el estado del acuerdo comercial de la primera fase se mantendrá en primer plano como motor de los beneficios locales.
